— 要阅读回购市场撤离的第一部分, 请点击此处 回购市场的影子但大多数系统性区域的大规模撤离现在已经开始。为了适应即将由货币官员强制执行的中央清算时代,主要市场参与者已开始逃离不透明的市场,寻求以抵押品担保的临时现金贷款,简称“未清算回购” 。由于到 2026 年中期,美国国债市场的大多数交易都将需要中央清算,数十年来一直从事未清算回购交易的参与者已开始将业务转移到中央清算市场。固定收益清算公司 (FICC) 的政府证券部 ( GSD ) 由DTCC (几乎垄断清算和结算的实体² )所有,仍然是集中清算回购交易的唯一提供商。随后,这家清算巨头开始吸收来自未清算回购市场的大量资金流入,主要是那些不经过中央清算的交易最终将被取缔。最新数据显示,自去年以来,中央清算的国债交易增长了约 30%,向中央清算时代的过渡已经开始。 然而,受中央清算标准影响,货币领导人和最有影响力的回购参与者仍然面临着巨大的障碍。尽管它似乎是有担保的现金借贷的简单工具,但回购市场的最终目标是为投机者的高杠杆头寸提供融资,这些投机者寻求从国债定价错误中获利,而这些交易将美国主权债务市场粘合在一起。除了流动性二级市场(也称为“现金”市场)之外,世界还需要一个功能齐全的国债回购市场和期货市场,以提供充足的流动性等。这三者结合起来,使美国国债市场变得高效,从而产生相对稳定的收益率,作为数万亿美元计价资产的定价基准。巧合的是,实现此类功能的交易也主导了未清算回购市场的交易量,而在最新的监管变化之后,该市场面临着濒临灭绝的命运。 点击放大( 此处提供精简版) 其中最有影响力的是国债现金期货基差交易,这是消除国债与其相关期货合约价格之间错位的主要机制。这在某种程度上无意中为财政部现金、期货和回购市场提供了无与伦比的流动性。随着期货价格与其现货市场上的标的证券大幅脱离,对冲基金和其他杠杆参与者介入以缩小差距。当国债价格低于其期货合约时,市场参与者将“做多基差”:购买更便宜的国债并做空昂贵的期货合约,以从将国债交付到期货市场时的利差中获利。最终,足够多的玩家遇到同样的机会,推动价格恢复平衡。但由于这些错位仍然很小,交易者需要大量杠杆来证明进行基差交易的合理性,才能获得可观的利润。因此,为了消除这种错误定价,对冲基金必须进入未清算的回购市场借入远远超过其手头可用现金的现金和证券。 除了基差交易外,对冲基金还对两种类似国债之间的错误定价进行投机,称为相对价值(RV)交易,这在未清算的回购市场中产生了数万亿美元的投机活动。尽管 RV 交易通常围绕特定事件(例如国债拍卖)进行,但相对价值交易可能涉及对冲基金认为可以从中获利并且交易商愿意做市的任何两种证券。一个流行的例子是围绕财政部重新开放,美国财政部在首次发行后一两个月额外发行了先前发行的证券(例如 10 年期债券)。由于重新开放时发行的国债仍处于“待售”状态,即特定期限内最近发行的国债,因此相关的需求增加导致其价格优于较旧的“ 现售”证券。拍卖几周后。对冲基金通过借入需求不足(即现成的)证券,在现货市场上做空它,并使用从卖空中获得的收益来购买需求旺盛的证券(即现货),从价格上涨中获利。运行中)安全。在此过程中,对冲基金在两支类似的国债中建立了多头和空头头寸,期望在每两周的时间内从现有证券的表现优于现成证券中获利。 点击放大( 此处提供精简版) 与现金期货基差交易一样,对冲基金需要通过回购协议产生的 RV 交易拥有巨大的杠杆,才能获得可观的利润。他们必须求助于美联储的一级交易商和其他较大的交易商,这些交易商通过回购协议借出现金和证券,为对冲基金的杠杆多头和空头头寸提供资金,同时收取费用以促进这些交易。由于交易商实际上占据了对冲基金头寸的另一方,因此他们可能会通过衍生品市场或与另一位客户进行交易的另一方来对冲其风险敞口。 但对于交易商来说,要提供巨大的杠杆作用,他们必须在回购协议中更加模糊的、未清算的部分进行操作,不受限制高风险承担的规则和协议的影响。杠杆越大,对冲基金参与套利交易、创造有效市场的风险敞口就越大。无论如何,随着中央清算时代的临近,货币领导人将宣布杠杆参与者几乎所有未清算的回购活动为非法。取消这种特权,以换取较小的系统性风险,市场消除全球最具系统重要性的债务市场错误定价的能力就会降低。这在实践中是什么样的?解决方案是什么?是时候深入了解管道系统了…… 订阅可以让您:
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回购市场撤离:第二部分
退出不透明的回购市场可能会改变国债市场的流动性
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